Circle sfida MiCA sulle riserve: troppi depositi bancari aumentano il rischio

📌 In Sintesi

• Circle chiede di eliminare l’obbligo MiCA che impone agli emittenti di stablecoin di mantenere almeno il 30% delle riserve in depositi bancari, quota che sale al 60% per gli EMT significativi.
• L’emittente di USDC vuole rimuovere anche i limiti di concentrazione sulle obbligazioni sovrane e sulle singole banche, sostenendo che possano aumentare complessità e rischio di controparte.
• Circle difende il modello multi-issuance e propone in prospettiva il riconoscimento dei regimi esteri equivalenti, ma la consultazione non ha ancora modificato MiCA.

Circle vuole cambiare alcune delle regole più delicate con cui l’Europa ha costruito il mercato delle stablecoin regolamentate. Nella risposta alla revisione di MiCA inviata alla Commissione europea, l’emittente di USDC ed EURC chiede di ripensare l’obbligo di depositare una quota minima delle riserve nelle banche commerciali, eliminare due limiti di concentrazione introdotti dagli standard tecnici dell’EBA e preservare la possibilità di emettere la stessa stablecoin attraverso entità regolamentate in giurisdizioni differenti. Il paradosso posto da Circle è rilevante: una norma nata per ridurre il rischio delle stablecoin può costringere un grande emittente a distribuire miliardi presso numerose banche commerciali, aumentando l’esposizione proprio al rischio bancario che dovrebbe contenere. La questione arriva mentre l’Europa sta già irrigidendo l’interpretazione di MiCA sul rendimento indiretto delle stablecoin, mostrando che il prossimo confronto non riguarderà più soltanto quali token possono circolare, ma come devono essere strutturate le riserve e quanto spazio lasciare alle stablecoin globali dentro il mercato europeo.

Circle contesta l’obbligo di tenere fino al 60% delle riserve nelle banche

Il punto più concreto della risposta ufficiale di Circle alla consultazione MiCA riguarda la composizione delle riserve degli e-money token. Il regolamento richiede attualmente che almeno il 30% degli asset di riserva sia detenuto come deposito presso istituti di credito, percentuale che può salire al 60% per gli EMT classificati come significativi. Circle sostiene che un minimo così rigido aumenti l’esposizione al rischio di credito e di controparte del sistema bancario e appoggia quindi la posizione della BCE favorevole a sostituire la soglia obbligatoria con un requisito di liquidità meno meccanico. L’argomento non è teorico: il depeg temporaneo di USDC del 2023 aveva mostrato precisamente il rischio derivante dalla concentrazione di una parte delle riserve presso Silicon Valley Bank. Nel 2026 il problema assume però una dimensione regolatoria europea: mentre negli Stati Uniti Fed e GENIUS Act stanno definendo requisiti patrimoniali e di riserva per le payment stablecoin, Bruxelles deve decidere se la sicurezza derivi davvero dall’imporre una quota elevata di depositi bancari o dalla capacità dell’emittente di mantenere attività liquide e immediatamente riscattabili.

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I limiti di concentrazione possono obbligare USDC a moltiplicare le controparti

Circle chiede inoltre di eliminare due vincoli introdotti dagli standard tecnici di secondo livello. Il primo limita al 35% l’esposizione delle riserve verso un singolo Stato sovrano: per una stablecoin denominata in dollari significa impedire, secondo l’azienda, che la maggioranza delle riserve possa essere investita direttamente in titoli pubblici statunitensi altamente liquidi. Il secondo impone che l’esposizione verso una singola banca non superi l’1,5% degli attivi complessivi dell’istituto, una soglia che per emittenti di grandi dimensioni può richiedere rapporti con decine di banche differenti. La diversificazione riduce formalmente la concentrazione, ma introduce anche più controparti, più rapporti operativi e maggiore complessità nella gestione della liquidità. È il punto nel quale la regolamentazione prudenziale incontra il problema industriale già emerso nella tokenizzazione dei depositi e nell’ingresso delle banche tradizionali nelle infrastrutture blockchain: una stablecoin regolamentata non vive fuori dal sistema bancario, ma dipende ancora da banche, titoli pubblici, custodi e infrastrutture di mercato per trasformare la promessa di rimborso a valore nominale in liquidità effettivamente disponibile.

Circle difende il multi-issuance perché USDC deve restare una stablecoin globale

La seconda battaglia riguarda il multi-issuance, il modello attraverso il quale entità regolamentate in più giurisdizioni possono emettere token fungibili appartenenti alla stessa stablecoin globale. Circle utilizza già questa architettura con una società europea autorizzata sotto MiCA e le proprie strutture extra-UE e sostiene che impedirla sposterebbe parte della domanda fuori dal perimetro regolamentato europeo invece di renderla più sicura. Nel lungo periodo propone anche un regime di equivalenza e riconoscimento delle stablecoin straniere sottoposte a norme prudenziali comparabili, evitando di obbligare ogni emittente globale a ricostruire integralmente la propria infrastruttura dentro l’Unione. Non significa apertura automatica a qualsiasi token estero: il modello ipotizzato presuppone regole comparabili e distribuzione europea attraverso soggetti autorizzati. È però una scelta strategica importante perché l’Europa deve decidere se MiCA debba funzionare come recinto autonomo oppure come standard capace di interoperare con Stati Uniti e altre giurisdizioni. Il problema è già visibile nella crescita delle stablecoin bancarie globali progettate per funzionare contemporaneamente nei mercati statunitensi ed europei: la moneta tokenizzata tende per natura a circolare oltre i confini nei quali è stata emessa.

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Bruxelles deve decidere se MiCA deve proteggere il mercato o anche farlo crescere

La consultazione della Commissione europea sulla revisione di MiCA si è chiusa il 30 settembre e serve proprio a stabilire se il regolamento, entrato pienamente nell’operatività del mercato, richieda correzioni alla luce dell’esperienza dei primi anni e della rapida evoluzione internazionale. Le proposte di Circle non sono quindi nuove regole e non modificano oggi gli obblighi degli emittenti: sono la posizione di uno dei maggiori soggetti regolamentati che la Commissione dovrà valutare insieme alle osservazioni di banche centrali, autorità e altri operatori. Il conflitto è però già chiaro. L’Europa ha costruito MiCA per ridurre arbitraggio e rischio sistemico, ma requisiti eccessivamente rigidi possono rendere il mercato meno liquido, frammentare stablecoin globali o spingere operatori e utenti verso giurisdizioni esterne. Circle, che dalla regolamentazione europea ha anche beneficiato diventando uno dei principali emittenti autorizzati, chiede adesso di correggere alcuni dei vincoli più onerosi. La vera revisione di MiCA comincia quindi dopo la compliance: non più stabilire se le stablecoin debbano essere regolate, ma decidere quanta banca, quanta liquidità sovrana e quanta apertura internazionale debbano esserci dietro ogni euro o dollaro che circola on-chain.